 | ||
| ▲ (사진:글로벌뉴스통신 권혁중) 권영배 미래에셋 정유,화학 기업분석팀 선임연구원 | ||
권 영배 연구원은 아래와 같이 증권 경제 전망을 하였다.
에틸렌 강세는 2016 년 상반기까지 지속될 것으로 전망한다.이는 대규모 신규 설비의 완공 지연과 노후 설비 폐쇄가 계속되고 있고, 중국 석탄화학 설비들의 가동률 상승이 느리며, 구조적인 요인으로 세계 경제성장률을 뛰어넘는 수요 증가가 지속될 것이기 때문이다.
특히, 폴리에틸렌과 MEG 는 중국, 인도, 남미 등 다인구 지역의 소득 증가와 도시화로 연평균 6~11% 수준의 수요 증가가 예상되고, 현재 아시아 에틸렌-납사 스프레드는 US$602/톤으로 과거 10 년 평균대비 +1.8σ수준으로 높게 형성 중이며,PE, MEG 등 다운스트림 제품 가격 상승을 이끌 것이다.
우리는 에틸렌 강세의 가장 큰 수혜가 예상되는 롯데케미칼을 석유화학 업종 최선호주로 매수 추천한다.
2015-16 년 에틸렌 생산능력 증가분, 기존 추정치 대비 16 % 감소한다.
우리의 분석에 따르면, 2014 년 세계 에틸렌 생산능력은 402 만톤/년 증가하는데 그칠 것이고, 2015-16 년 에틸렌 생산능력도 523 만톤/년, 649 만톤/년 늘어나 기존 전망보다 증가 규모가 16% 감소할 전망한다.
만약 중국의 석탄화학 프로젝트의 한계 가동률을 50% 수준으로 가정하면, 2015-16 년 에틸렌 생산능력 증가분은 추가로 23% 감소할 위험이 있다. 2014-16 년 세계 에틸렌 수요는 연평균 550 만톤 증가할 것으로 예상됨에 따라 2016 년까지 에틸렌 공급 부족은 지속될 것으로 예상된다.
대규모 신규 설비 가동 지연, 노후 설비 폐쇄 지속
Borouge III, OPAL, Kavyan PC 등 역내 대규모 신규설비의 완공이 6~12 개월씩 지연되고 있고 특히 에탄기반의 설비들이 강한 원가 경쟁력으로 시장에 충격을 줄 수 있음을 감안하면, 이들 설비의 완공 지연은 현재의 에틸렌 강세를 더 연장시키기에 충분하다.
유럽에서 지속되고 있는 크래커 폐쇄도 긍정적. 우리는 중동의 대규모 설비 가동과 셰일가스 기반 미국 설비의 영향력 증가로 유럽의 낡은 납사 크래커의 폐쇄가 가속될 것으로 예상한다.
중국 석탄화학, 큰 위협 아니고 우리는 현재 진행중인 중국 석탄화학 프로젝트 중 약 23%가 취소 또는 연기될 가능성이 높다고 믿는다.이는 자본력과 숙련된 운영 인력이 부족하기 때문이며 또한, 완공된 설비도 가동률 상승에 어려움을 겪을 것으로 예상하는데, 특히 물이 부족한 내륙의 설비일수록 가동률을 올리기 어려울 것이며 2015-16 년 예상되는 세계 에틸렌 생산능력 증가분 중 중국 석탄화학 프로젝트는 약 38%를 차지함. 이들 설비의 가동이 원활하지 못할 경우 에틸렌 공급 부족은 심화될 것으로 예상된다.
Top pick: 롯데케미칼
롯데케미칼(011170 KS, BUY, TP KRW270,000)은 한국 석유화학 기업 중 가장 큰 에틸렌 생산능력(280 만톤/년)을 보유하고 있어 에틸렌 강세의 수혜가 예상된다.
PE(211 만톤/년), MEG(104 만톤/년) 등 에틸렌 계열 주력 다운스트림 제품도 구조적인 요인으로 GDP 성장률을 초과하는 수요 증가가 예상되며 석유화학 업종 최선호주로 롯데케미칼을 매수를 추천한다.
Investment summary
에틸렌 강세는 2015-16 년 까지 지속될 것으로 전망된다. 왜냐하면 대규모 NCC 와 ECC 증설 프로젝트들의 완공이 지연되고 있고, 중국의 석탄기반 설비들의 가동률 상승이 예상보다 느리며, 구조적인 요인으로 세계 경제성장률을 넘어서는 수요 증가(연평균 4.0%)가 지속될 것이기 때문이다.
우리의 분석에 따르면, 2014 년 세계 에틸렌 생산능력은 약 402 만톤/년 증가할 전망이며, 2015-16년에도 연평균 586 만톤/년 증가에 그칠 전망이다. 이는 평균 가동률 85%를 가정했을 때, 세계 수요증가 예상치(연평균 558 만톤/년)에 미치지 못하는 것이다.
Borouge III, OPAL, Kavyan PC 등의 주요 대규모 증설 프로젝트는 기존의 가동 목표보다 약 6~12개월 지연된 것으로 보인다. 또한 중국의 석탄 기반 설비의 본격적인 가동도 늦춰질 가능성이 높은데,이 경우 2015-16 년 세계 에틸렌 생산능력 증가량은 기존 추정치 대비 23% 감소할 위험에 노출되어있다.
우리는 이런 가능성이 높다고 믿는데, 이는 일부 기업들의 자본력 부족, 숙련된 운영경험과 인력의 부족, 물 공급 부족과 환경오염에 대한 우려 때문이다.
Figure 1 Ethylene-naphtha spread vs. Utilization ratio (Base case scenario)
자료: Bloomberg, 미래에셋증권 리서치센터
에틸렌의 주요 다운스트림 제품인 폴리에틸렌(PE)과 MEG 는 세계경제성장률을 웃도는 구조적인 수요 성장을 지속할 것이다. 왜냐하면, 중국, 남미, 인도 등 인구가 많은 지역에서 인당 플라스틱 소비량이 소득 증가를 뛰어넘는 성장을 보일 것이기 때문이다. 이는 이들 지역의 급격한 도시화, 핵가족화 등으로 포장재, 건축자재 등의 소비량이 연평균 6~11% 증가할 것이기 때문이다.
현재(2014 년 8 월 11 일 기준) 아시아 에틸렌-납사 스프레드는 US$602/MT 로 2013 년 평균인 US$327/MT 다 84% 높고, 2000 년 이후 평균(US$318) 대비 1.8σ높다. 우리는 2015-16 년 평균 에틸렌-납사 스프레드를 각각 US$550/MT, US$570/MT 로 전망한다. 에틸렌 가격 강세는 점진적으로 주요 다운스트림 제품(PE, PVC, MEG)으로 전가될 것이며, 이는 경제성장 모멘텀 회복시 주요 석유화학기업의 이익 모멘텀을 증폭 시킬 것이다.
LG 화학(051910 KS, BUY, TP KRW360,000) 및 한화케미칼(009830 KS, BUY, TP KRW23,000)도 NCC(납사크래킹센터)를 보유해 에틸렌 강세의 수혜를 받을 전망이나, 롯데케미칼에 비해 민감도는 떨어질 전망이다.
특히 한화케미칼은 자회사인 여천 NCC(50% 보유)를 통해 에틸렌을 생산하고, 상대적으로 석탄기반 설비의 기술적 성숙도가 높은 PVC 비중이 높아 에틸렌 강세 수혜의 폭은 제한적일 전망이다.
석유화학 업종 최선호주로 롯데케미칼을 매수 추천한다.
